随着中国人寿近日对工行H股的举牌，保险资金今年以来已举牌A股、H股上市公司20次，创下近3年来的新高。2017年、2018年、2019年，险资分别举牌上市公司7次、10次和8次。

据统计，在今年这20次举牌中，12次举牌为H股公司;从行业类别来看，6次举牌标的为金融股，4次为地产股。

中信保诚资产管理有限责任公司投资组合经理夏毕畅表示，举牌的逻辑和一般追求价差收益的逻辑相反，看重的是标的长期价值。举牌采用权益法计价，投资收益不受二级市场股价波动影响，只和买入成本以及被投标的ROE(净资产收益率，即税后利润/所有者权益)挂钩，只要股价隐含的ROE收益达到预期目标就可以“出手”。股价越低，隐含的长期ROE投资回报越高。

受疫情影响，今年初资本市场剧烈波动，许多股票估值处在历史低位，隐含回报率较高。以PE(市盈率，即股票价格/每股收益)为估值指标，截至3月13日，全A指数PE值为17.3倍，2006年以来历史均值为21.6倍。这也就是为何今年险资举牌一季度最为频繁，二季度股市回升后陷入短暂沉寂。

核心逻辑之下，险资今年举牌频繁，且选择金融股、地产股较多，有平滑利润表现、获得高额稳定分红、产业协同等效益。

平滑利润表现

举牌在会计科目上属于“长期股权投资”，采用“权益法”进行核算，会计计量不再与市场价格挂钩，可以规避二级市场的波动对投资收益率带来的影响。

IFRS9(《国际财务报告准则第9号：金融工具》)将于2021年全面实施，届时将有大量金融资产被归入“以公允价值计量且变动计入当期损益的金融资产(FVTPL)”，利润随市场波动而波动的幅度将更大。今年上半年，中国平安总投资收益率同比下降1.1个百分点至4.4%，净投资收益率同比下降0.4个百分点至4.1%，在A股五大上市险企中垫底，一部分原因就是因为已经实施了IFRS9，在资本市场的剧烈波动下，公允价值变动损失加大。

在这样的情况下，险资出于平滑自身利润表现的目的，会加大对一级市场投资的倾斜，这已成为近年来在某些保险资管机构内出现的趋势。

获得利润分红

举牌后，保险公司按照其持股比例享有被投资公司的净利润和其他综合收益，因此，只要企业盈利能力持续稳定向好，保险公司的投资收益就能够得到保证。

从这一角度，除了金融、地产股，险资今年还入手了一些未来前景好、盈利能力强的消费股、科技股、公用事业股，比如，中国太保举牌的锦江资本属消费服务业，正是受此次疫情明显行业。鼠年开市以来，锦江资本股价下跌严重，处于估值低位，而疫情平稳后，消费服务业逐渐复苏;中国太保举牌的另一只股票赣锋锂业是锂电池概念的龙头之一，其所在的新能源汽车板块属于科技创新领域，是国家“两新一重”导向产业，发展势头强劲;中国人寿举牌的中广核电力，为中国核电领域龙头企业，多年来营收稳健增长，现金流稳定。

当然，盈利能力外，分红比例和股息率也很重要。险资青睐的银行股普遍具有估值低、股息率高的特点，而且经营稳健，能带来长期稳定的分红收益。

以中国人寿举牌的工商银行为例，以2020年9月25日股价水平计，工商银行A股股息收益率为5.37%，H股股息收益率为7.2%，均高于同期资产收益率。2019年，工商银行分红金额高达937亿元人民币，不仅是国有大行中利润分配最高的银行，同时也是2019年度A股分红金额最高的公司。

上市以来，工商银行累计为普通股股东创造了9988亿元现金分红回报，现金分红比例保持在30%以上。以2019年度计算，工商银行2019年末期派息每股股息0.2628元人民币，股权登记日6月23日，7月21日为股权发放日，以国寿系彼时持有的43.40亿股工行H股计算，国寿系仅持有工行H股就获得工行11.4亿元分红。

相对于A股，H股近两年分别受本地和外地资本影响，折价明显，但可以实现与A股同等的分红，也就是说股息率更高，因此在“举牌潮”中相较A股更有吸引力。例如，9月25日，工行H股、农行H股股息率分别达到7.2%、8.3%，二者的最新市净率(PB)仅0.48倍、0.38倍。

实现产业协同

从行业分类来看，险资今年有6次举牌标的属于金融业，包括中国人寿、太平人寿举牌农业银行，中国人寿等举牌工商银行，中信保诚人寿举牌中国光大控股等;4次属于地产业，包括华泰资产举牌国创高新，太平人寿举牌大悦城，泰康人寿、泰康养老举牌阳光城等。

保险与金融、地产企业都具有较高产业协同效应。从中国金融市场的情况看，银行、券商等金融牌照对于保险公司的吸引力相当大，许多企业都希望能够集齐金融牌照，成为综合的金融控股集团，目前像中国平安、大家保险这样的集团已经实现了这一目标。同时银行也确实能够与其自身的保险业务相互助益，包括银行保险销售，投资资产托管等。

与地产企业的协同在于，从资金性质上，寿险资金的长期性、稳定性使其可以配置部分房地产企业的长期股权;从发展战略上，目前以泰康保险集团为代表的很多险企在布局大健康产业，在业务上需要与房地产企业开展一些战略合作，比如开拓养老社区用地等。同时，对房地产企业来说，引入长期、稳定且融资成本相对较低的险资作为投资，也有利于拓宽融资渠道，降低融资成本。

关键词： 险资举牌 逻辑